沃尔玛暴跌9%背后：29亿关税退税撑起超预期利润

沃尔玛发布2027财年第二季度（截至2026年7月31日）财报：营收1879亿美元同比增5.9%，调整后EPS 0.81美元超市场预期的0.73至0.74美元，全年营收和利润指引双双上调。但财报发布次日（8月20日），沃尔玛股价暴跌9.15%至103.84美元，创2022年5月以来最大单日跌幅，成为道琼斯指数最大拖累股。反常背后，29亿美元关税退税贡献约750个基点的利润增量，而美国不含汽油同店销售仅增长2.6%，为六年来最低水平；Q3调整后EPS指引0.62至0.64美元低于市场预期约0.68美元。市场用脚投票：超预期的利润表，掩盖不住核心消费动能的减速信号。

一、利润从哪来：29亿退税撑起"超预期"

沃尔玛Q2财报表面亮眼：总营收1879亿美元，按固定汇率计算增长5.1%；调整后营业利润同比增长17.4%；调整后EPS 0.81美元同比增19.1%。GAAP EPS为0.80美元，调整项包含0.12美元（税后）投资亏损和0.11美元一次性税务收益。

但拆开利润表看，关税退税是这季度最大的变量。财报明确披露，Q2获得近29亿美元的IEEPA关税退款，为调整后营业利润带来约750个基点的净收益。剔除这笔一次性退税后，基础营业利润增长仅处于此前指引的7%至10%上限区间，与超预期的边际差距大幅收窄。

换言之，29亿美元退税让营业利润增速从"指引上限"跃升至同比增28.8%、调整后同比增17.4%的"超预期"水平。这笔退税是一次性现金回流，不属于可持续的经营利润。市场给9%的惩罚性跌幅，本质是在剔除一次性收益后，重新给核心业务定价。

毛利率改善是另一支撑因素。Q2毛利率同比提升96个基点至25.4%，但其中同样包含关税退税带来的成本端一次性冲回。广告业务（Walmart Connect）美国市场不含VIZIO收入增长43%，全球广告收入增长38%，会员费收入增长17%，这些高利润业务确实在加速，但体量尚不足以对冲核心零售的放缓压力。

二、钱流向哪：同店增速六年最低，Q3指引低于预期

利润超预期为何股价暴跌？答案在增长质量的三个断层。

第一，美国核心零售失速。Walmart U.S.不含汽油的同店销售仅增长2.6%，为六年来的最低水平。作为对比，山姆会员店美国不含汽油同店销售增长4.4%，低于沃尔玛零售主业的增速差距在收窄，说明价格敏感型消费者的购买力正在被侵蚀。国际市场净销售额按固定汇率增长7.9%，由中国、印度和加拿大的电商改善驱动，但国际业务占比较小，对整体拉动有限。

第二，客单价增速断崖式下滑。根据管理层披露及财报数据推算，客单价增速从此前季度的约3.1%骤降至约1.1%，这意味着消费者单次购买金额在明显收缩。在通胀放缓、商品通缩的背景下，客单价增速的下降幅度远超通胀回落幅度，反映的是消费意愿和消费能力的双弱。

第三，Q3指引低于市场预期。公司给出Q3调整后EPS指引0.62至0.64美元，而市场一致预期约0.68美元，差距在5.9%至9.4%之间。同时Q3营收指引增长3.0%至3.75%，低于Q2实际增速5.9%。指引下调不是"保守"，而是管理层对后续季度的真实预期。

三、核心拖累拆解：药房政策、油价和关税

Q3指引不及预期的拖累因素可以拆分为三个维度。

其一，药房业务政策逆风。财报明确提到，美国同店销售受最高限价法规导致的药房通缩拖累约125个基点。这意味着如果没有药房政策的拖累，美国同店销售增速应在3.85%左右，接近市场预期。但药房通缩是结构性政策变化，PBM改革带来的仿制药定价压力是长期的，不会在Q3自动消失。

其二，高油价的成本压力。管理层在财报中提到高油价可能带来超20亿美元的额外成本。油价上涨对沃尔玛的影响是双向的：一方面推高物流和运营成本，另一方面汽油价格上涨会推高含汽油的同店销售数据，但同时会挤压消费者的可支配收入，降低非油类商品的购买意愿。

其三，关税政策的不确定性。29亿美元退税是此前多缴关税的返还，属于一次性事项。但未来关税政策的变化方向不明，如果关税重新加征，将对沃尔玛的采购成本和毛利率形成新的压力。

四、一次性还是趋势？增长能否持续

全年指引上调是本次财报的正面信号：净销售预期增长4.0%至5.0%（原3.5%至4.5%），调整后EPS指引2.80至2.87美元（原2.75至2.85美元）。但这需要审慎解读。

首先，全年指引的上调主要得益于Q2的超预期表现和关税退税的正面贡献。剔除退税后，全年EPS指引的实际上调幅度非常有限。其次，Q3指引已经低于市场预期，这意味着下半年需要更强的表现才能兑现全年指引。最后，29亿美元退税是一次性流入，如果Q3和Q4没有类似的正面因素，全年EPS要落在2.80至2.87美元区间的上沿，核心业务需要显著加速。

经营现金流197亿美元和自由现金流55亿美元是健康的信号，说明公司的现金创造能力依然强劲。全球电商销售增长23%、广告业务增长38%代表高利润业务在加速，这些是长期结构性亮点。但短期内，美国同店销售增速的放缓、客单价的收缩、Q3指引的下调和药房政策的持续拖累，构成了对增长质量的现实考验。

五、风险边界与观察指标

本文分析基于沃尔玛SEC 8-K filings及官方新闻稿披露的财务数据。以下事项需持续观察：

• 药房通缩拖累在Q3是否持续或扩大，最高限价法规的具体实施节奏；
• 油价走势对物流成本和消费者可支配收入的双向影响；
• Q3实际业绩与指引的差距，以及全年指引是否需要进一步调整；
• 关税政策的后续变化对采购成本和毛利率的影响；
• 同行的同店销售数据对比，判断是沃尔玛个体问题还是行业性消费放缓。

本文不构成投资建议。核心数据基于沃尔玛官方披露，部分分析师预期数据来源于市场一致预期，可能存在口径差异。

参考数据来源

• Walmart Inc.：《Form 8-K Q2 FY27 Earnings Release》，2026年8月20日，https://stock.walmart.com/sec-filings/all-sec-filings/content/0000104169-26-000145/wmt-20260820.htm
• Walmart Corporate：《Walmart Releases Q2 FY27 Earnings》，2026年8月20日，https://corporate.walmart.com/news/2026/08/20/walmart-releases-q2-fy27-earnings
• 财联社：《沃尔玛Q2营收利润双超预期，但股价暴跌9%》，2026年8月21日，https://www.cls.cn/detail/2459879
• 新浪财经：《沃尔玛财报超预期却遭市场抛售，消费放缓信号引担忧》，2026年8月21日，https://finance.sina.com.cn/world/2026-08-21/doc-ininzihx6506486.shtml