高盛警告：AI撑起的半个美股繁荣，明年谁来接棒？

标普500指数企业利润增长的半壁江山，来自一个名叫人工智能的投资热潮。

高盛美国股票策略团队在其最新研报中抛出一个判断：2026年标普500企业的利润增幅中，将近50%由AI相关投资驱动。这个比例意味着什么？简单说，如果没有AI这条腿，标普500今年的盈利增速会直接腰斩。

问题在于，这条路能跑多久。

高盛给出的答案不太乐观。他们预计，即便科技巨头和企业用户还在持续往数据中心和芯片领域砸钱，AI对美股盈利的推增作用将在2027年开始消退。基准情景下，两年内标普500的每股盈利增速将仅维持在11%左右——这听起来依然是两位数增长，但如果和今年第二季度51%的暴涨相比，已经是从油门直接换到了怠速。

更极端的情况呢？高盛估算了一种不利情景：如果芯片价格因供给增加或技术迭代而下行，叠加AI基建投资降温，标普500整体盈利可能缩水约10%。

这不是一个"AI泡沫破裂"的故事，而是一个典型的"周期性减速"叙事。但它发生在2026年这个时间点，且市场已经提前消化了相当多的乐观预期。

AI烧出来的利润，正在被折旧吃掉

要理解高盛的核心逻辑，得先搞明白一件事：为什么投入越多，未来的回报反而越薄？

答案藏在会计报表的折旧科目里。

AI投资热潮的直接受益者是两类公司。一类是直接花钱建数据中心、买算力的科技巨头——微软、亚马逊、谷歌、Meta等。另一类是卖算力设备的供应商——英伟达、AMD、博通、台积电以及内存大厂们。前者形成固定资产，后者形成销售收入。

但在财务报表上，所有这些前期投入都会在多年后以折旧的形式重新回到利润表上，并且是作为扣减项。当企业完成一轮大规模资本开支后，每年的折旧费用会显著上升，而如果没有等量的新增收入来覆盖这部分成本，利润率就会被自然压缩。

这就是高盛所说的"AI基建折旧侵蚀利润表"。

从时间轴上看，本轮AI基建的大规模投入始于2022年末。按照数据中心建设周期（通常3-5年），2023-2025年间建成的设施将在2026-2028年集中产生折旧。与此同时，新项目的资本开支增速也在放缓——这意味着新增收入的增长动能减弱，而旧设施的折旧压力却在累积。

一减一增，中间的剪刀差就是利润率的压力。

谁最先感到寒意？

在所有行业中，高盛特别点名了半导体板块。

自2022年以来，全球芯片厂商享受了一轮罕见的"供需双击"利好——需求端是各大科技公司疯狂采购AI加速卡，供给端则是高端芯片产能长期紧张。这种格局下的结果是利润率飙升，许多头部芯片公司的毛利率创下了历史新高。

但这种局面难以持续。

高盛的行业分析师指出，尽管到2027年底前芯片供给仍将偏紧，但利润率扩张的速度将在明年明显放缓。一旦芯片价格因产能释放或竞争加剧而回落，此前积累的高利润率空间将被快速挤压。

半导体行业的特殊性在于它是整个AI产业链的"上游放大器"。芯片降价不仅影响芯片公司自身的利润，还会沿着产业链向下传导——云服务厂商的成本降低可能延缓其提价意愿，而终端应用层的盈利改善速度也会慢于预期。

值得留意的是，这种传导并非单向的负面。芯片价格下降对买家而言是好事——它意味着同样的预算可以买到更多算力。但对于资本市场来说，如果"涨价故事"无法延续，相关板块的估值体系就需要重新校准。

这不是泡沫破裂，只是周期换挡

很多人会把高盛的预警理解为"AI不行了"。但这个判断并不准确。

真正的含义是：AI投资的热潮正在从一个阶段过渡到另一个阶段。2023-2025年是"基建期"——所有人都在抢着买设备、建工厂、扩产能。2027年之后可能逐渐转入"运营期"——重点从"买了多少"转向"用了多少"。

历史上类似的基础设施投资周期有不少参照物。互联网泡沫时期的电信基础设施狂投、移动互联网时代的4G基站大跃进，都曾经历过类似的"建设高峰—折旧拖累—增速回归正常"的路径。关键在于，这种减速是否已经被市场预期充分定价。

从另一个角度看，瑞银同日发布的报告提供了一个补充视角。瑞银预计2027年全球AI资本开支还将进一步攀升至1.4万亿美元，同比增长约45%。表面上看这和高盛的说法矛盾——一边说增速放缓，一边还说投资继续涨。

其实两者并不冲突。支出的绝对额增加不等于盈利的相对增速加快。正如瑞银自己指出的那样，2027年的AI投资增长中有约90%来自内存成本的上涨，这是一种"价格上涨驱动型"的支出膨胀，而非"出货量增长驱动型"的真实扩张。换言之，花更多的钱可能只是因为更贵了，而不是因为用得更多。

对于美国宏观经济而言，这种由价格上涨驱动的AI支出增长意义有限——本质上是收入和利润从美国科技巨头向亚洲内存厂商的转移。真正能刺激美国GDP的，是有更多人在使用、更多应用场景落地的实质性产出增长。

投资者该看什么？

对于关注美股走势的投资者来说，不需要因为这份报告就恐慌性抛售，但确实应该调整观察框架。以下三个指标值得关注：

第一，标普500成分股季度资本开支环比增速。如果连续两个季度出现拐点式下滑，说明基建投入确实在见顶，那么折旧效应的负面影响会更快显现。

第二，头部芯片厂商的毛利率变化。英伟达、博通、美光等公司的季度毛利率是最早的景气度风向标。一旦毛利率从高位平台期开始下移，往往先于EPS增速的下滑。

第三，大型科技公司自由现金流与资本开支的比例。如果自由现金流无法覆盖资本开支，或者开始出现净负债上升的趋势，说明AI投资的财务可持续性面临挑战。这些信号可以在财报中直接查证。

高盛的报告本质上是一个提醒：市场的兴奋点正在从"想象空间"转向"财务现实"。当50%的增长依赖于单一驱动力时，驱动力的衰减就是一个数学必然，而非观点分歧。区别只在于，这个过程会以什么样速度和方式发生。