泡泡玛特Q3预计腰斩，段永平为何加仓到8％

泡泡玛特今天又跌了。截至10月21日收盘报129．80港元，总市值缩至1728．56亿港元，自10月14日以来连续五个交易日下跌，累计跌幅超过13％。

还没等三季度业绩出来，市场已经提前做了决定。高盛10月13日渠道跟踪显示，泡泡玛特国内天猫和抖音三季度销售额同比下降30％，其中9月单月降了44％；美国市场更惨，信用卡销售数据同比降58％。第二天晨星分析师Jeff Zhang也援引第三方数据称跌幅超50％。花旗的预测略温和一些——集团收入降幅约35％，四季度收窄至17％。

三只华尔街狼叫的方向高度一致。但奇怪的是，一个名叫段永平的人正在往相反方向走。

机构的钱去哪了？

先看数据本身。

高盛追踪的是线上渠道的实际交易流水，样本覆盖天猫和抖音两家头部平台。9月单月降幅高达44％，远超季度均值，说明衰退不是匀速的——它在加速。

美国的数字更刺眼。58％的信用卡销售降幅意味着什么？意味着泡泡玛特依赖出口和海外IP溢价的收入模型出现了结构性松动。这不是短期波动，而是海外市场对中国潮玩狂热退潮的信号。

值得注意的是，这些数字都不是公司官方披露的。它们来自卖方分析师的渠道调研和估算，存在样本偏差和口径差异的可能。高盛只看线上，可能漏掉了门店和其他渠道的表现。

但三家公司各自独立做出判断，且方向相同，这说明至少在机构投资者眼里，泡泡玛特的增长曲线已经到了拐点区域。

二级市场用最直接的方式回应了这种担忧：股价五天跌掉13％。

但这里有个重要的区分需要厘清。最近市场上讨论最多的一个现象是——Labubu周边二手价格“破发”。很多盲盒玩家都经历过这个场景：当初溢价炒到几百上千的款式，二手平台挂牌价低于发售原价。

二手破发不等于终端卖不动。它更像是投机资金退潮后的正常回归。当潮玩从收藏品变成消费品，溢价空间被压缩是必然趋势。公司真正的收入要看官方渠道的销量，而不是闲鱼上的成交价。

不过，二级市场的投资者似乎并不在乎这个区别。他们看到的是同一个符号：热度在退。

Labubu的账本

如果非要找一个确凿的证据来支撑增长放缓的判断，那就在泡泡玛特自己的半年报里。

包含Labubu在内的THE MONSTERS系列，2026年上半年贡献了44．54亿元收入，仍然是公司第一大IP。但它同比增长了负数——下滑7．5％。营收占比从去年的34．7％降到了26％。

这是这个IP爆火以来首次出现年度负增长。

Labubu的热度始于2024年韩国市场的意外走红，随后在全球范围内爆发。按照潮玩行业的生命周期规律，一个超级IP的巅峰期通常在18到24个月之间。Labubu目前正处于这个周期的末端。

问题在于，市场对泡泡玛特的估值逻辑恰恰建立在“下一个IP会继续接力”的假设上。如果单个IP的衰退速度快于新IP的成长速度，整个估值体系就会面临重估压力。

CEO王宁在8月20日的中报会上已经把话说得很直白了——2026年下半年压力大于上半年，“大概率完不成年初既定的20％增长目标”。她把今年定义为“经营调整年”。

“经营调整”这四个字，在管理层的语境里通常意味着：砍低效业务、优化成本结构、重新分配资源。也可能意味着承认某些战略判断失误，需要止损。

段永平的8％与那条红线

就在市场恐慌抛售的时候，段永平在加仓。

公开资料显示，他在9月1日以平均155港元的价格增持了100万股，持股比例从7．94％上升到8．01％，好仓合计达到1．06716亿股。此前5月份他就已首次举牌，持有7637．16万股。

有趣的是，10月21日当天，有网友在投资者平台上问他是不是还要继续买。他回了八个字：

“应该还会再买一些。”

但他给自己设定了一条明确的上限——不超过10％。

这条红线背后不是情怀或者信仰，而是港股的规则。跨过10％之后，你不再是被动接受公司决策的普通股东，而是拥有召集股东大会、请求解散公司、影响信息披露等实质性权力的重要股东。

换一句话讲：你可以干预公司经营了。

管理层和大股东自然会“有意见”。因为你的存在改变了权力格局。

所以段永平的8．01％，恰好卡在一个微妙的平衡点上：他有足够的话语权来监督公司运营，但又不至于触发控制权变动的门槛。这是一种经过精密计算的投资位置，而非简单的情绪化抄底。

至于他对巴菲特那句名言的回答——“泡泡玛特还是需要厉害的人才能经营好的”——这句话传递的信息很复杂。它既可以被解读为对公司质量的认可（因为它确实需要厉害的人），也可以被理解为一种防御性表述（暗示这家公司的护城河不像表面上那么稳固）。

接下来看什么

对于持有或关注泡泡玛特的人来说，有三个可以跟踪的指标：

第一，11月中旬的三季度快报。不管机构预测多么悲观，只有官方数据能给出最终答案。重点看收入增速、毛利率变化和海外收入的绝对值。

第二，新的IP矩阵能否填补Labubu留下的空白。如果Molly或其他IP能在Q4补位，调整期的痛苦将被大幅减轻；如果继续单核驱动，估值修复遥遥无期。

第三，管理层对“经营调整”的具体动作。是关店裁员还是产品提价？是开拓新市场还是收缩战线？不同路径对应完全不同的终局判断。

泡泡玛特不缺故事。缺的是一个不再完全依赖单一爆款的增长模型。这个故事讲到哪一步了，三季度财报会给出一部分答案。

剩下的部分，得靠时间去验证。