【BT财报瞬析】万科Q3亏损腰斩：靠少提减值撑出的假象

第三季度单季亏损89．93亿元，较上年同期160．69亿元缩窄44．04％。这个跌幅足以让任何关注万科的人松一口气——至少看起来没那么糟了。

但如果拆开来看，这次“止血”的逻辑并不令人安心。

万科发布的2026年前三季度财报显示，公司营业收入1049．99亿元，同比下降34．94％；归母净亏损239．44亿元，虽然较2025年前三季度的280．16亿元减少了约40亿元，但这是建立在资产减值损失骤降的基础之上。真正反映开发主业盈利能力的扣非净利润，前三季度亏损215．38亿元，亏损幅度反而扩大了18．68％。

也就是说，万科的亏损没有真正收窄，只是通过会计手段少计提了一些减值准备而已。

Q3“减负”四成：不是赚了，是不亏了

要看清问题，先看资产减值这一项。

前三季度万科计提资产减值损失39．37亿元，同比减少约104亿元，降幅达72．54％。这是一笔巨额的账面积累变化。在过去两三年房地产下行周期中，房企普遍对存量项目、存货和应收款项进行了大规模减值测试和计提。2025年前三季度，万科的资产减值损失高达143．62亿元左右，而到了2026年，这个数字被压缩到39亿元出头。

从财务角度看，这确实减少了当期亏损总额——因为减值本身就是一种“亏”，少计提等于少亏。但这不代表资产真的值钱了，也不代表房价企稳了，更不代表有人以更高的价格买了万科的房子。它只是一种会计处理方式的变化。

更值得关注的是毛利率的持续低位。前三季度税前整体毛利率6．6％，同比下降3个百分点；其中房地产开发业务毛利率仅5．2％，同比下降2．6个百分点。这个水平意味着每结算一套房，毛利空间已经薄如刀片。相比之下，2019年至2021年间行业黄金期的平均毛利率通常在15％－20％区间。

换句话说，万科开发业务依然在亏着卖或者勉强保本卖房子，只不过今年的“卖得越惨”的减值计提比往年少了而已。

扣非利润反扩：主业仍在失血

如果只看归母净利润，万科前三个季度亏损239亿元似乎比去年的280亿元要好一些。但这个总数里掺杂了大量非常规因素——资产减值、投资收益波动、少数股东损益等，无法真实反映开发主业的经营状况。

扣除这些干扰项后，扣非净利润前三季度为亏损215．38亿元。这个数据相比去年同期，亏损幅度不是收窄了，而是扩大了18．68％。第三季度单季扣非净利润亏损76．97亿元，同比降幅进一步扩大48．32％。

这两个数据清晰地指向同一个结论：万科的开发主业不但没有恢复，反而在加速失血。

这种失血的源头很直接——合同销售额连续大幅下滑。前三季度万科合同销售金额仅为520．1亿元，同比下降48．2％；销售面积421．3万平方米，下降45．6％。这意味着市场上选择购买万科新建住宅的客户数量和价值都在近乎腰斩的水平上运行。一个开发商如果不把房子卖出去，就没有现金回笼；房子卖不出去或卖不上价，结算收入自然崩塌。

万科自承业绩表现不佳的主因是“开发业务结算规模下滑、毛利率低位”。这不是修辞上的委婉说法，而是实打实的财务报表语言：去年和前年卖了还没结算的项目，今年继续结算是低价；今年新卖的房子又少之又少，未来两年可能面临更严峻的结算真空。

经营服务增长0．5％：够填开发业务的坑吗？

如果把视野拉出开发业务之外，万科一直在强调“经营服务业务”作为第二增长曲线的意义。

2026年前三季度，这部分业务收入达到438亿元，同比增长0．5％。具体拆分来看：冷链物流收入20．4亿元（增长21．9％），租赁住宅收入21亿元，商业运营66．8亿元。整体增速虽然勉强为正，但只有0．5％——几乎可以视为零增长。

这个数字放在万科438亿的体量下显得尤为单薄。要知道，前三季度房地产开发主营业务收入约611．99亿元（总营收减去经营服务收入），仍在绝对主导的地位。而经营服务板块不仅贡献的增量微乎其微，其自身的增速也从以往两位数跌落至近乎停滞。

更关键的数学问题是：即使经营服务业务能恢复到过去的两位数增长水平，每年增加的几十亿收入，相对于开发主业每年数百亿的收缩规模来说，杯水车薪。要填补开发业务留下的窟窿，经营服务需要翻好几倍才能达到同等量级——这在当前消费和资本支出双承压的环境下缺乏现实基础。

物业管理、商业运营、冷链物流、长租公寓，这些都不是快钱生意。它们需要长期投入、培育成熟客户群和精细化运营能力。在房地产市场处于下行通道的阶段，指望经营服务业务迅速成为利润支柱，无异于刻舟求剑。

活下去的逻辑：展期、盘活与深铁输血

既然主业在不断收缩，万科是如何撑过这三个季度的？答案归结为一句话：借新还旧、变卖资产、大股东兜底。

财报披露了几个关键信号。一是债券展期——10只公开债券完成了部分兑付或展期，涉及本金约180．7亿元。这说明市场对于万科信用的承接力在减弱，必须通过协商延长还款期限来换取流动性缓冲。二是存量资产盘活，前三季度累计回款39．2亿元，主要通过出售或转让部分持有型物业实现。三是大股东深圳市地铁集团提供了约45．2亿元的借款支持。

这三条路径加在一起，短期内确实帮助万科维持了账面资金的稳定。货币资金期末余额524．46亿元，看起来不算太低。但同时也要看到另一个数字：有息负债总额高达3488．3亿元。以524亿的资金储备面对近3500亿的本息偿还压力，杠杆率依然处于危险地带。资产负债率为78．0％，经营性现金流净额为－22．22亿元——虽然在同比上有所改善，但仍然是净流出状态。

万科管理层在业绩说明会上坦言：“部分偿债能力财务指标尚未明显改善，化解债务风险的任务依然艰巨。”这不是客套话，而是基于现状的清醒判断。

深铁集团的支持目前停留在借款层面，并非无偿注资。一旦房地产行业整体环境持续低迷，债权人的信心可能进一步动摇，届时展期谈判的成本会显著上升。

接下来看什么

评估万科下一步走向，有几个具体的观察指标值得持续关注。

第一是四季度乃至全年的合同销售数据。目前前三季度销售520亿元意味着全年如果能保持同样的节奏，最终销售额将不到700亿元——这几乎是历史最低水平之一。如果销售不能筑底回升，2027年的结算缺口将更加严峻。

第二是资产减值政策是否会出现新一轮调整。当前的低减值基数能否持续到年报发布？如果市场预期悲观加剧，万科可能在年末进行更大规模的减值测试，届时全年利润表将面临新的冲击。

第三是有息负债到期结构的分布。3488亿的有息负债在不同到期日的排列决定了未来半年到一年的偿债峰值在哪几个月。提前掌握到期时间表，才能预判可能的集中展期压力和潜在影响。

第四是经营性现金流的边际变化。从负22．22亿元到是否转正，取决于销售回款速度和费用控制的平衡。只要经营性现金流仍为负值，公司就必须依赖融资活动或其他来源维持运转，这一循环就无法打破。

第五是经营服务业务能否实现结构性突破。冷链和商管已有亮眼增长，但这些细分赛道的天花板也需要警惕。如果没有新的增量业务孵化出来，438亿元的经营服务收入很难支撑万科的长期战略转型预期。

万科的故事正在从“谁活下来”转变为“能不能活得不那么难看”。这不是一个乐观的时代，但只要还能维持住信用链条不断裂，就还有等待市场周期的机会。而对于投资者而言，看懂万科三季报的真正底色，远比盯着Q3减亏44％的数字重要得多。